债券市场响起警钟?
文 |瑞银财富管理全球首席投资总监Mark Haefele
编辑 |吴海珊
2021-07-20 11:28:48
在我们的基准情景中,随着疫苗接种持续推进,下半年全球经济将继续重启。我们认为,由于基数效应和疫情引起的供应问题消退,通胀率将从当前水平下降,使得各主要央行继续保持宽松的货币政策。我们认为对股票保持亲风险立场有理可依,并看好最为受益于经济重启的行业和地区。

1994年,美国总统克林顿的政治顾问卡维尔(James Carville)打趣道:“如果有来生,我想托生为债券市场,因为它能吓唬住任何人。”他指的是当时债券收益率升高迫使决策者实施紧缩财政政策。而在25年后的今天,债市似乎因为完全相反的原因(债券收益率太低)而让人却步。本月,10年期美国国债收益率一度跌至1.25%,动摇了股票投资者对经济复苏的信心。

在过去的六个月里,股市像是重现了“兴盛的20 年代”叙事推动。这种对宏观环境的解读支撑了股市,尤其是那些受再通胀交易影响的板块,比如能源和金融股。但最近几周,市场叙事已经让位于“长期滞涨”——低增长、低通胀和低利率。总体上股市持续走高,而债券价格也上涨,且波动加剧,对经济复苏最敏感的公司股价表现不及受长期增长驱动的公司。

这种走势似乎受到以下观点的共同推动:1)高通胀率可能迫使美联储提早加息,从而抑制未来的经济增长;2)德尔塔(Delta)变异病毒可能导致全球经济复苏停滞;3)中国政策变化和增长势头放缓可能削弱投资者对这个全球经济增长最大引擎的信心。

我们更新了宏观观点,并针对这种叙事转变,回答了投资者提出的一些主要问题。简而言之,我们认为目前的数据并不支持“长期滞涨”叙事。我们依然看好风险资产,预计债券收益率将在年底前走高, 并依然建议为经济重启和复苏布局。股票方面,我们看好日本、新兴市场、金融和能源板块。基于我们的利率观点,我们对欧元/美元的立场转为中性。 

对通胀的担忧不大可能在未来几个月消退。即便我们对中期前景的看法正确,通胀担忧仍可能加剧市场波动。因此,我们也建议强化投资组合的收益率,分散配置以防范潜在的下行风险,并确保投资组合的构成长期而言能够维持购买力。

通胀是否会迫使美联储比预期更早收紧政策?

尽管存在通胀担忧,但长期美国国债收益率下滑。我们对长期内决策者能否解决经济中的通胀放缓现象存疑,但我们不认为美联储会因为近期的通胀升高而被迫过度收紧政策。

目前美国10年期盈亏平衡通胀率为2.33%(盈亏平衡通胀率是指名义国债收益率与通胀挂钩债券收益率之差,是一种基于市场的通胀预期衡量指标)。我们认为,在平均通胀目标下,美联储容忍区间的上限是通胀率持续超过3%。换句话说,只要中期内通胀预期不超过3%, 美联储就不会被迫加息。

美联储认为通胀是暂时的,随着疫情干扰因素以及基数效应消退,通胀压力有望得到缓解。我们也不认为房价和薪资上涨会促使美联储采取行动。美国房价正在以30 年来最快的速度上涨,但这只会间接影响通胀指标。

德尔塔变异病毒是否会破坏经济复苏?

德尔塔变异病毒的传播导致全球新增病例数增加,并促使一些国家重新实施了社交距离和经济限制措施。我们不认为德尔塔或其他正在传播的变异病毒会扰乱经济复苏进程。 

疫苗似乎能有效减轻医疗系统的负担。多个真实世界数据表明,疫苗对包括德尔塔在内的变异毒株仍然有效。英国的数据显示,虽然新增病例数急升,但住院人数远低于前几波疫情。随着病毒继续传播, 预计还可能出现新的变种。但是,来自美国的初步研究表明,变异的多样性正随着时间的推移而下降,而且这一趋势在已接种疫苗的人群中更为明显。我们的基准情景是,疫苗对新变种病毒仍广泛有效。

长期收益率为何下降?

上述对美联储收紧政策以及德尔塔变异毒株的担忧,似乎是导致债券收益率下降的重要因素。另一个原因则可能是供需相关的技术面因素是导致近期美债收益率下降的原因。未来几个月,我们预计技术面因素将减弱。我们认为对美联储提前加息和德尔塔变异毒株的担忧有些过度,并预计美国国债收益率将在今年年底前达到2%。

再通胀交易结束了吗?

自联邦公开市场委员会6月份会议以来,标普500指数上涨了3.6%,而能源和金融板块分别下跌8.1%和1.7%,科技板块则上涨了8.1%。展望未来,我们依然看好整体股市,预计再通胀交易将重拾涨势。

亚洲股市会引领再通胀交易吗?

我们依然认为,亚洲市场存在短期和长期的机会,然而,在近期的走势之后需要更精挑细选。我们对日本股票的地区战术性偏好近期表现欠佳,这是因为日本为遏制德尔塔变异毒株传播而延长了紧急状态。不过,日本股票将能逆转近期跑输基准的表现。

中国股市在最近几个月也表现欠佳。在出口放缓、信贷增长疲弱以及科技行业近期受到监管压力下,MSCI中国指数在过去三个月落后MSCI全国家世界指数8个百分点。在宏观动能减弱之际,中国央行出台了促进增长的货币政策,为整体股市提供了利好背景。我们认为,中国新经济板块的中长期盈利前景依然乐观,特别是与数字经济和“下个黄金机遇”有关的主题。尽管监管压力对短期盈利有所影响, 但我们认为,政府旨在建立公平的竞争环境,而非遏制长期创新。

投资理念

在我们的基准情景中,随着疫苗接种持续推进,下半年全球经济将继续重启。我们认为,由于基数效应和疫情引起的供应问题消退,通胀率将从当前水平下降,使得各主要央行继续保持宽松的货币政策。我们认为对股票保持亲风险立场有理可依,并看好最为受益于经济重启的行业和地区。

 


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